2025 年4月8日，凯基发布 4 月最新市场走势分析，涵盖环球宏观、中港股市、债券及商品市场。
环球宏观走势
美国正式宣布对等关税，其中对中国出口商品加徵关税总计 54%，而一些与中国供应链有关的东亚国家，如越南、泰国、印尼等则被徵收至少 30%以上关税，关税大幅上涨已经接近市场预期的最坏情况。金价在 3 月正式突破 3,000 美元关口，除了美元与利率的下滑带动黄金买盘增加之外，近期特朗普关税政策所带来的“不确定性”，可能才是今年以来金价涨势凌厉的主要原因。
美国市场：3月FOMC会议上调今年底失业率及核心PCE预估，同时下修 GDP增长率，虽然Powell会后声明表示贸易战对经济负面影响为短期现象，但在贸易战尚未确立缓和的情况下，未来经济下行或会延续在盈利和估值方面，S&P 500企业的EPS预估自2月初以来已下调超过1%，而当前美股市盈比仍高于长期平均，可见市场的自满情绪尚未完全被消除或修正。我们认为，美股笼罩在一个受AI题材驱动而过度乐观的氛围太久，未来贸易战、经济下行等利淡因素将使盈利延续下调趋势，加上估值也面临下调压力，因此建议美股以防御为上，尤其对科技类股保守看待。
欧洲市场：欧股今年以来的强劲表现主要是受估值偏低所推动，而非是企业盈利有所上调，随著估值回到长期平均水平，预期此项因素再推动股市上升空间有限。相较于面临经济下行风险的美国，俄乌战争有望解决、德国成功修宪转向财政扩张，欧股不乏利好因素。
亚洲市场：日本央行 3 月会议如预期按兵不动，主要考量全球贸易不确定性高，但今年春斗初步谈判争取到 5.46%的平均薪资增幅，比去年更高，预期有利于后续工资稳健增长，并继续传导至消费，推动经济持续复甦。大型股将反映关税衝击而震盪偏下行，科技和汽车类股佔比较高的日经指数偏弱，我们预期以内需为主的中小型股表现预期较佳。
中国市场：3 月下旬以来，之前一直表现强劲的科技成长股开始回档，科技股交易拥挤度也持续高位下行，显示今年春季行情将结束。历次春季行情后，市场均出现修正，修正时间多数集中在 4-5 月，预估未来一个月市场将弱势震荡。随著市场进入修正，对美国加徵关税以及地缘政治风险的担忧升温，房地产风险进一步缓解及政策落地节奏加快，对股市估值仍有较强支撑。
中港股市
美国已宣布对中国出口商品加徵关税总计 54%，而一些与中国供应链有关的东亚国家，如越南、泰国、印尼等则被徵收至少 30%以上关税，关税大幅上升已经接近市场预期的最坏情况。我们认为这是美国与中国反覆谈判的开始。中间可能会出现波动，但最终关税可能小于 54% 的可能的机会是有的。另外，美国将中止来自中国及香港的低价值商品免税优惠(即 de minimis；货物为 800 美元以下)。但我们仍会暂时避开汽车零件、电池、能源、服装（出口商）等出口产业。投资者另可关注腾讯、紫光华联、招商银行、中国移动等国内品牌。我们认为美国对中国出口供应链作重重围堵下，今年的出口值或面临衰退，预期中央会继续力推内部消费来维持经济增长目标。
债券市场
美联储在 3 月份宣佈维持利率于 4.25-4.5%不变，符合市场的预期。从 3 月会议中最新的点阵图中显示预期年底前将减息 2 码，贴近与目前市场的利率定价; 量化紧缩规模由每月缩减 250 亿降至 50 亿; 是次议息会议较鸽派的部分。
本月份美债殖利波幅较小，月初 10 年期国债均在 4.2-4.3%左右的水平徘徊; 在月底收益率则较为波动: 首先有消息指关税的徵收范围或较预期窄，推动了资产流入股市，债市受到一些压力; 此外 3 月份的服务业 PMI 数据显示出韧性 (虽然制造业表现疲软)，反映了经济增长的混合信号，月底发表的密西根大学消费者信心指数显示消费者信心回落则促使了美债殖利回落。美债收益环观过去一个月大致持平，2 年期和 10 年期美债分别下跌约 3 点子以及小于 1 点子。目前国债利率反映经济软著陆情境，我们重申潜在财政与货币政策路径目前仍有较大的不确定性，建议布局中短天期债券。
同时经济软着陆反映利差水平上，公司债较高的殖利率相对国债具抵御通胀能力，投资者聚焦企业债的锁利机会，在本月的一些经济指标反映美国经济可能放缓，建议聚焦大型龙头企业投资级别债。另一方面，目前通胀走势未有明确方向，长天期债券相对较波动大，投资者视风险或波幅承受度配置。
投资者可持续聚焦大型龙头企业投资级债的投资机会， 相中此类企业相对上可减低美国经济景气可能放缓的风险。同时公司债较高的殖利率相对国债具抵御通胀能力，不小企业过去持续去杠杆，债务减小，流动性有所改善; 基本面上仍利好债券投资。年初至今美国国债殖利显著下降，债券价格均见不俗升幅; 目前的隐含利率已大程度反映年底前两码减息的预期。中短期债券的价格上升幅度或有所限制; 目前美债收益曲线陡化，中长年期债券提供较佳的利差以及收益空间，投资者可考虑加长投资期限以捕捉潜在升幅。
商品市场
金价在 3 月正式突破 3,000 美元关口，除了美元与利率的下滑带动黄金买气回温之外，近期特朗普关税政策所带来的“不确定性”，可能才是今年以来金价涨势凌厉的主要原因。我们对原油市场“供过于求”的局面并未发生扭转，OPEC+高企的閒置产能、非 OPEC+国家增加产量与关税战波及全球经济等都是让长期油价趋势下行的原因。
来源：凯基证券
