本周市场回顾
恒生指数自上上周收到中国大量鼓励性政策而回暖后，在上周二回归缓步下滑的趋势，于周五报收15,534，同周下跌3.20% 。反映了市场对国内⼀连串刺激市场的政策不买账，以及短期政策刺激对市场的不可持续性。
从基本面来看，港股的市盈率持续下跌，从一月中的8.50 跌回8.16，达到了过去5年的低点。港股以及A股的估价一直相当便宜，尤其港股的市盈率和股价净值比，过去五年都是位居亚洲最低，对于价值投资者而言相当具有吸引力。除了股价低以外，港股的净利率也一直位列亚洲第二的位置，展现了相当强劲的盈利能力，成本效益以及议价能力。这是得益于恒生指数股中大量新创科技巨头如腾讯，阿里巴巴和美团等。科技巨头的大量前期固定资产投资，如研究开发和数字化基建，让公司在后期运营上，能以更具成本效益的模式盈利，拉高整体公司乃至恒生指数的净利率。
图一、基本面估值（彭博）
公司认为，港股市场在基本面上没发生重大负面消息的情况下，依然持续下跌的原因有二：外资撤离和企业估值下调。
一、外资撤离
1.市场竞争
香港在国际金融行业上的地位，正在面临本地资讯流通性缩紧，以及国外市场竞争的挑战。香港过去三年的立法，以及即将推出的基本23条，逐渐收紧了本地的资讯流通自由度，影响金融市场的资讯流通性，并增加了投资风险。加上中美关系持续紧张，海外投资者担心香港的投资获利会受到制裁相关的资金离境管制，大多选择提早离场，并寻找更安全的市场。如今亚洲市场出现了其他更具吸引力的竞争对手，尤其印度和日本市场，获得了国际市场的大量关注。印度的经济结构更适合长期投资，而日本地缘政治的层面上，较港股公司受到更为安全。如图二可见，港股最近的下跌，与其他亚洲市场的上升十分相关。
图二、亚洲股票指数对比（彭博）
2. 资金回流
香港的外资撤离，也能在香港银行外汇净即期头寸看到端倪。从图三可见，当海外投资者带着海外资金兑换港币，而在香港银行积累大量的外汇净即期头寸时（2010 - 2016），港股受到外资追捧而一路上涨。但当外资在2020年年末⼤规模撤走的时候（头寸被海外投资者赎回），港股也呈现了相应的下跌。而且从图中可见，香港银行的外汇净即期头寸是领先恒生指数大概半年的前导指标，这是因为外资投资者兑换港币后需时逐渐建仓。而在2021年的撤资时期，因为投资者兑现获利后，便马上兑换货币进入其他市场，其滞后期大大缩短。值得注意的是，在23年10月，外资有短暂回笼的现象，这有可能支持港股日后的反弹。
图三、恒生指数vs外汇储备（彭博）
二、企业估值下调
1.消费衰退
中国自从恒大，中植和融创等房地产商出现财务问题后，连带着中国国内消费信心指数大幅下滑。由于财富效应，国内消费者的资产价值贬值，导致贷款能力以及支出缩减，令国内消费情绪低迷。物价在 2023年9月开始甚至出现了通缩，最低达到了上年11月的-0.5% 。消费者信心指数为楼价股市等资产的落后指标，其共同的互推作用会加速经济周期的运转。由于港股中占比最大的的电商及零售公司盈利与经济消费活动高度相关，消费意欲的低靡会拖累公司的未来现金流，让投资者下调其业绩增长及市价。从图四可见，国内消费者信心指数过去五年，一直跟随着恒指的脚步下滑。
图四、消费者信心指数vs恒生指数（彭博）
2.地缘风险
除此之外，国内出口贸易公司的盈利也受到近期红海冲突的波及，尤其是出口欧洲地区的贸易。红海的地缘冲突导致商船的绕道，令来往中国与欧洲的商船必须绕道非洲好望角，增加的航运的成本，时间及风险。如图五，上海到欧洲，甚至美国的集装箱运输价格，在过去一个月受到红海危机的影响而翻了两倍多，加重国际运营负担。航运成本和时间的上升，亦会导致产业链滞后，以及海外营销成本增加，这将不利于电商等跨国企业盈利，与海外业务拓展，引导投资者下调估值。
图五：上海到海外集装箱海运价格（彭博）
综合以上因素，港股在最近资金外流，以及经济紧缩的大环境下，面对了巨大的挑战。但其中大量的指标正在释放扭转的信号。比如海外资金的回流，其他市场，如日本市场的饱和，航运价格的趋势扭转，都是支持港股在不久的将来出现回升的诱因。本公司认为投资者应冷静面对波动的市场情绪，以客观的数据及经济基本面持续做价值投资。
拔萃视点
在1月29日与之前几个交易日的上涨，是来自国内利好政策的消息推动的。过去两周市场收获了大量刺激股票市场的利好政策。其中包括：1月23日，彭博社引述消息人士指出，政府正考虑要求国有企业动用大约2万亿资金投资股市；自2024年1月25日起，将分别下调支持农业再贷款、支持小微和民营企业再贷款和再贴现利率各0.25%；1月27日，广州市政府办公厅宣布，在限购区域范围内，购买建筑面积120平方米以上住房，不纳入限购范围；自2024年2月5日起下调金融机构存款准备金率0.50%，释放大约1万亿的流动性资金；中央政府扩大沽空股票限制到保险公司，以及禁止金融机构的非对称用途沽空；中央政府将提供1500亿人民币抵押补充贷款支持经济。
市场在短暂地上涨后，很快就消化完以上的利好消息。港股的交易量在利好消息爆出后猛涨36.4%，不排除投机者利用高涨的市场情绪出货，导致上周二后市场买入力度疲弱，回归下行趋势直到周五收盘15,534，周跌幅为3.20%。政策刺激的不持续性源自于市场救助计划无法改变经济基本面，中国总需求依旧疲软。而且当前的救市措施大部分仍属谨慎和被动，市场期待的是较大规模的手段，但迟迟未见政府有此意象。
此外，上周一恒大的母公司被香港高等法院颁令清盘。在清盘令颁布前夕，香港与中国大陆2019年所签订的《关于内地与香港特别行政区法院相互认可和执行民商事案件判决的安排》于1月29日正式生效，此前两地也签有《最高人民法院与香港特别行政区政府关于内地与香港特别行政区法院相互认可和协助破产程序的会谈纪要》，外界仍在观望，该清盘令是否会在中国内地得到执行，若得到执行，将再度冲击房地产以及灰色投机资金的走向。虽然国内宏观环境严重依赖房地产复苏带回消费及投资信心，但中央政府在过去两个月努力推出的利好政策，以及对市场的喊话，证明了中央政府对资本市场的持续关心和支持。在估值相对低的水平下，长期投资者可以趁低吸纳高现金流，以及高股息的股票（比如银行股），锁定高股息率，以及资本增值的机会。而中短期投资者也可以继续关注中央仍在不断推出的利好政策，寻找捞底时机。此外，港股资金层面上不仅已经止血，从上面外汇储备的数据来看，海外资金的回笼，代表着海外投资者已经嗅到了低价入手的机会，正在囤钱进仓。海外资金的进场将可能为港股价格带来巨大的支持，利好股市。
分析师声明
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股市有风险，入市需谨慎！
文章来源：拔萃资本
