“特斯拉三季度业绩喜忧参半，几个宏观冲击对三季度的毛利率有较大的打击，且随着交付量增加，今后的产出和交付量间将会有更大的落差。”
特斯拉（TSLA.US）/中性
三季度业绩喜忧参半
特斯拉三季度收入214.5亿美元，略低于市场预期的220.5亿美元。每股收益1.05美元，较预期的1.01美元略高出4%。
汽车毛利率27.9%，同比下降258个基点；整体毛利率25.1%，同比下降了152个基点。据公司解释，低于预期的毛利率主要受到三个因素影响：1）原材料价格受通胀影响显著上升；2）目前柏林工厂和德克萨斯工厂尚未达到有效产出；3）美元持续走高，对收益有大约2.5亿美元负面影响。不过特斯拉称，长期来看，软件收入的增加将加速利润率的提升。四季度，市场预期的毛利率将向上反弹至29.29%。
图一：特斯拉季度毛利率走势
来源：彭博
另一方面，特斯拉三季度的经营收入达到51亿美元，而去年同期为31.5亿美元，同比增长62%；三季度归属于股东的利润达到32.9亿美元，同比增长103%。特斯拉在三季度还获得了33亿美元的自由现金流，而去年同期是13.3亿美元。
交付量受物流影响
特斯拉称接下来，三个地区的生产和交付将更加平衡。除了上海和弗里蒙特的工厂，接下来柏林和德克萨斯工厂将持续增加产出。
几个地区的工厂最新消息如下：
美国德克萨斯、加利福尼亚和内华达：特斯拉将继续提高加州弗里蒙特的产量，加速生产Model Y。另外，内达华工厂三季度的4680电池组的生产环比增加了300%。接下来，特斯拉的Semi卡车车型将量产并在四季度交付。
图二：特斯拉电动卡车Semi
来源：特斯拉官网
中国上海：三季度上海的生产量达到了季度最高纪录，上海仍是特斯拉主要的出口地，覆盖了除北美外的主要市场。
欧洲柏林：三季度末的生产量有显著的提升，每周可以达到2000辆Model Y的产能。接下来特斯拉亦会在柏林工厂引入大型压铸机，提高生产能力。
特斯拉在季报中着重说明接下来会将重点放在增加产能上，而近期物流和供应链是生产中的瓶颈，公司认为接下来电池的供应短缺将是电动车市场中期和长期增长的阻碍。另外，三季度，特斯拉的销量和产量有大约4千辆的差异，暴露了公司在物流方面遇到的问题。特斯拉称四季度，产量和销量间仍会有差异，主要是由于随着产量增大，季度末生产的汽车无法在短时间内全数送到客户手中，但特斯拉称这部分产量将在下一个季度初交付给客户。
图三：特斯拉销售和生产差额增加
来源：彭博
特斯拉重申了每年产能增加50%的预期，但需要建立在运营效率稳定、供应链稳定的基础上。另外，公司的交付量将有较大的可能不及目标，但我们认为这将只是推迟交付，我们认为特斯拉的需求在经济疲软的情况下将相较于其他竞争对手保持更强的韧性。
其他业务
特斯拉有PowerWall、Powerpack、Megapack三款储能产品，Powerwall是2015年5月推出的家用储能电池；Powerpack和Megapack则是商用能源产品。特斯拉的储能业务在三季度收入达到11.2亿美元，同比增长38.6%，毛利率为9.4%。特斯拉称芯片对储能业务的打击较造车业务更大，公司将继续致力于提高产能。
特斯拉的服务和其他业务包括超级充电站的使用和零件更换等服务。三季度该业务同比增长84%至16.5亿美元，是近期收入增速最快的一个季度。
回购计划
马斯克在电话会议中提到公司可能回购50~100亿美元的股票，但尚未得到批准。公司目前持有211亿美元现金，回购金额占比较大，我们认为公司不会实际进行如此大数额回购（或回购部分股票），但这在另一方面表明了公司对股票长远的信心。
观点
估值方面，特斯拉的股价在十月以来滑落21.9%，目前的混合远期P/E下跌到了37.9，远低于两年平均的132.1，达到了和比亚迪接近的水平。
图四：特斯拉两年混合远期P/E走势
来源：彭博
我们认为特斯拉三季度业绩报告对供应链和物流的忧虑打压了市场信心，但远期产出的目标增长和年底交付Semi卡车产品以及正式上线自动驾驶FSD Beta没有受到影响，若自动驾驶技术可以达到L4或L5的水平，将超出市场预期。
目前股票的6天RSI达到了29.6，达到超卖水平；24日RSI达到35.4。我们认为当前相对估值仍然偏高，但已经达到了近两年最低点。投资者可选择拿AQ（如六个月、以八折买入）加入特斯拉持仓，以较合理的价位添加头寸。
表一：特斯拉相对估值
来源：彭博
文章来源：金马资本
作者：Viera YU
