第一，2022年1月社融数据显著超预期。新增社融6.17万亿元（Wind一致预期5.45万亿元），同比多增9842亿元；社融口径人民币贷款增加4.2万亿元（Wind一致预期3.77万亿元），同比多增3818亿元。存量社融增速在高增量带动下上升0.2个点至10.5%。从分项看，贷款、企业债券与政府债券三项是社融强势的主要驱动项。
第二，信贷偏高的背后是政策定调极其明确的环境下资金供求两端的共振。其一，中央经济工作会议要求“政策发力适当靠前”，央行强调“把货币政策工具箱开得再大一些”及“避免信贷塌方”，积极导向极为明显；其二，年初银行本就有较强的冲开门红意愿，在靠前的要求下会呈现出更超季节性的前置；降准降息亦缓解了银行的利率约束与流动性约束；其三，前期稳增长政策在初步发挥效果，尤其是专项债发行引发项目配套融资需求，为银行信贷投放提供了抓手。
第三，从贷款结构看，短贷好于长贷，企业要强于居民。居民端无论是短贷还是长贷都已是连续两个月同比少增，指向的是居民消费（部分受疫情多点散发影响）和地产销售的疲弱；企业端票据融资与短期贷款大幅多增，“需求退政策进”、银行靠短期融资冲抵信贷额度的特征不变；新增企业中长期贷款2.1万亿元，属2021年7月份以来首次同比多增，指向的是基建、十四五产业项目为代表的各省重点固定资产投资项目融资需求的初步起来。
第四，企业债券融资5799亿元，同比明显多增。在宽松的狭义流动性环境下，企业发债融资成本偏低，金融机构配置力量偏强，这一特征未来应有延续性；政府债券净融资6026亿元，同比也明显多增，主要源于专项债额度提前下发，专项债供给较多，国债与一般债贡献相对偏弱。
第五，委托贷款继续保持稳态，同比多增337亿元。信托贷款相对偏强，较2021年末环比大幅改善，其中有季节性因素的影响，年初信托公司的业务额度往往最充裕；可能也有资管新规过渡期结束、信托公司通道类业务压降较多，监管环境有所改善的原因，这一点需要未来几个月数据的进一步验证。未贴现银行承兑汇票新增4731亿元，主要是季节性规律在发挥作用，同比仍在少增。
第六，M2同比 9.8%，大幅高于去年底的9.0%。M2同比上行背后主要有三大因素贡献：一是财政存款下降较多，财政在加快支出；二是银行结售汇顺差可能较高，人民币汇率在海外流动性收敛预期较强、美元强势的背景下还保持强势是一个佐证；三是信贷较为强势，可能也派生出了较多存款；剔除春节错时因素的M1同比增速降至2%，下降1.5个点，我们理解主要受地产销售弱势的拖累。
第七，如何评价1月金融数据？（1）随着经济总量的逐年扩张，实体对资金的需求会有一个自然的增长，所以社融和信贷增量越来越高是常态，2017年至今每年1月的信贷增量都是同比多增，社融增量除2018年之外也都是同比多增；（2）历年1月数据因为银行冲开门红或多或少都有所失真，不能完全反映需求强度；今年1月还有政策前置影响，扰动相对更大；（3）但从企业中长期贷款的边际改善来看，随着财政政策的发力，基建融资需求确实在边际改善；（4）以同处稳增长年份、同样有政策发力前置特征的2019年作为参照，2019年1月社融与实体贷款增量分别为同比多增1.53万亿元和8800亿元，今年是一个缩小版的2019年，其间的差异可能和这轮地产部门的弱势有关；（5）财政空间已初步打开，专项债落地较快，各地投资计划也较往年升温，固定资产投资的弥补只缺信贷社融这一“东风”，1月金融数据出来后，关于后续经济企稳的预期将有所强化。
第八，对利率而言，强势的金融数据会使宽信用预期进一步升温，利率波动性会因此放大；但从货币落地到增长企稳存在传递时间，且1月社融数据也存在结构上和节奏上的解读分歧，后续宽松政策亦仍存在想象空间，利率明显上行的风险偏低；对股票而言，稳增长是今年宏观面的两大主线之一，1月数据偏强是对这一线索的初步验证，它对于定价逻辑的影响也将继续有一定的确定性。同时，也需继续警惕另一线索即全球流动性收敛和美债收益率上行对资产的结构性影响。
来源：广发宏观郭磊团队
