文章来源：海豚投研
作者：海豚君
大家好，以下是海豚君总结的本周策略周报核心内容：
1）美国居民消费旺盛背后的两条腿——超储余粮与高就业率，目前看超储余粮已接近耗尽；
2）但企业部门有接力迹象：企业主动去库存周期基本结束，存货投入加大，同时设备投入、运输、道路，能源等类资本投入继续；地产投资和居民地产贷款都在触底回升。
3）美国目前是居民消费是从余额助长的过热走向疫情前的常态；企业库存调整基本过去，资本投入走出底部，在 AI 技术的助长之下回升趋势偏稳；政府部门投资/消费仍然是高举高打。
4）整体经济，高息环境下，除了联邦政府高杠杆较为艰难之外，企业和居民都较好，这种状态下如果快速而大幅的降息反而可能形成实质性的刺激性货币政策，反而导致通胀反扑。
5）本周除了中概财报季，宏观上也需要重点关注，美国大选多地都会进入初选的超级星期二，基本上能够确认党内候选人的提名、3 月就业率、时薪数据；国内会有两会、以及 3 月 CPI，另外下下周（3 月 11 日）美联储之前拯救中小银行的 BTFP 到期，关注如何续作。
以下是详细内容
当上周结束，美国 1 月份数据基本盖棺定论，整体呈现出消费回落、通胀抬头、人力成本拉升的趋势。
一、商品、服务两重天
之前陡降的社零已预演了美国 1 月个人消费情况。实际出来的结果服务消费增速稳定、商品消费降幅大，最终 1 月整体居民消费环比下滑，不如去年 12 月的表现。
其中商品消费中的耐用品波动幅度较大，月环比直接跌了 2% 以上；但服务消费依然保持在 0.35% 左右的环比增长幅度，最近三个月算是雷打不动的高增状态。
但是服务消费由于人力成本占比较高，服务的持续高增，本身也是人力通胀的一种体现，再加上就业量也大，劳动力市场供给仍然偏紧，市场想要快速而又大幅降息的难度还是比较大。
二、居民消费动力放缓
1 月份以耐用品为主的商品消费较弱虽然可能有季节性因素，但四季度居民部门的信贷违约情况似乎指向美国居民疫情时期积累的超额余粮可能已经接近耗光。
a. 目前反应居民短期流动性资金周转要求的信用卡消费上，美国居民相对授信额度的刷卡比例越来越高，基本上行已经恢复到了 2019 年的水平。
b.从四季度开始，信用卡贷款转为 90 天违约率的转化率越来越高，已经超过了 2020 年疫情突发来出来的小高峰，仅次于 2008-09 年次贷危机时期。
c.转化为实质性违约的比例提升之后，到四季度信用卡贷款的 90 天违约率水平已经接近于 2021 年初创立的高违约率水位。
d. 但好在由于过去一两年居民还款能力大幅提升，目前整体信用卡的违约总额度绝对值（剔 30 天）还不算太高。
由于信用卡与日常的现金流有关，这个数据从贷款余额的增速、到实质性违约的转化率再到目前实质性违约的水平都处于相对高位，再叠加目前储蓄率总体在相对低位（1 月拉升了一点，但还是不到 4%），隐含居民的现金性开支的支付能力下降，这也在一定程度上隐含着消费对储蓄率的积压应该接近结束。
而再考虑到从当前的趋势来看，疫情时候补贴性质的转移支付收入基本已完全消退，美国政府对居民个税的征收似乎有强化势头，消费的边际增量会越来越依赖于新增就业和全社会整体的薪资增长。
这一波居民消费的两大源头——与过去积累相关的超额储蓄、与当期挣钱能力相关的就业率/薪资增长，目前看应该只剩下就业/薪资增速这一条 “独腿” 了。因此，后续居民消费边际的增长能力关键是紧盯劳动力市场的动态演进。
三、企业投资接力？
居民消费有放缓趋势，但好在企业投资无论是宏观的角度，还是微观的角度，这波赚得盆满钵满的企业部门都有重启投资的迹象。
微观角度从这个季度的财报季来看，多数美股公司在赚钱能力较强、盈利较多的情况下，在公布 2024 年计划的时候，普遍有加大资本开支，或者是提高分红回购的情况。而从宏观角度来看：
a 存货周期已至底部，回升在即？
从消费品的库存相对于动销的情况来看，从制造、批发、零售三大环节来看，批发商和制造商过去一段时间库存水位持续较高，结合 PMI 的物价趋势可以判断在持续的主动去库存当中。
但到 12 月底，四季度的零售大卖带动社会库存明显去化后，零售、批发环节已经有加库存的迹象。结合产能利用率可以看到，目前制造业产能利用率一直在之前超量运转之后的回落当中，目前也只是回落到与疫情前基本一致的水平。
批发和零售库存的加速回升对应着四季度企业库存投资的增长，隐含这个阶段的商品主动去库存周期基本要走完了，而企业开始重新进入加库存状态本来就是企业加大投入的表现。
b. 地产投资企稳回升、制造业高投入继续
目前美国新房市场的销量和销售价格企稳之后，住宅的建造开支已经开始企稳最新连续两个月投入转正。
同时，美国的制造业投资持续还在持续，虽然去年初凶猛拉升之后，中间有段时间趋于平稳，从制造业建筑投资额占整个建筑业的比重就能看到最近占比制造业投资环比再度拉升。
此外公共板块的运输、公路、街道等相关投资，私人板块中的运输、能源、教育、医保等建造开支持续阿上升。
c. 商业贷款投放回升
从美国商业银行体系各类资产的余额增长来看，2023 年美联储不断加息之下美国对企业和居民的信贷余额同比微增了 2.2%。其中去年对工商业的贷款负增长。
2024 年截止目前的折年同比可以看到，美联储连续大幅加息，目前 FED 利率高达 5.3% 的情况下，不仅面向居民的贷款余额加速增长（主要是住房抵押贷款和信用卡贷款），商业不动产抵押、对工商业的贷款余额也进入了恢复性增长。目前细分贷款上，只有消费贷款中的车贷余额还是负增长的状态。
三、小结：
通过以上梳理，如果对目前的美国各个部门的情况做整体评价的话，海豚君更倾向于认为：美国目前是居民消费是从余额助长的过热走向疫情前的常态；企业库存调整基本过去，资本投入走出底部，在 AI 技术的助长之下回升趋势偏稳；政府部门投资/消费仍然是高举高打。
整体经济，高息环境下，除了联邦政府高杠杆较为艰难之外，企业和居民都较好，这种状态下如果快速而大幅的降息反而可能形成实质性的刺激性货币政策，反而导致通胀反扑。
但综合考虑到居民信用卡违约率上升、政府付息压力比较大，海豚君粗判今年的降息幅度还是在 75 个基点到 100 个基点。
四、组合调整
五、组合收益
2 月 23 日与 3 月 1 日两周，Alpha Dolphin 虚拟组合收益上行分别上行 2.1% 与 1.6%，与恒生科技类似，强于标普 500 与 MSCI 中国。
自组合开始测试到上周末，组合绝对收益是 30%，与 MSCI 中国相比的超额收益是 56%。从资产净值角度来看，海豚君初始虚拟资产 1 亿美金，目前回升到 1.32 亿美金。
六、个股盈亏贡献
最近两周海豚君持仓和观察票池的涨跌主要主要是三点：新能源估值回暖、AI 故事拉动，中概业绩拉动。
对于海豚君持仓池和关注池中，春节一周主要涨、跌幅比较大的公司以及可能原因，海豚君分析如下：
七、组合资产分布
最近两周加仓理想和美团之后，Alpha Dolphin 虚拟组合共计持仓 19 只个股，其中标配三只，其余权益资产为低配，剩余为黄金和美债和美元现金。
截至上周末，Alpha Dolphin 资产配置分配和权益资产持仓权重如下：
八、本周重点事件
本周美股财报季基本正式结束，中概财报开始密集发布——SEA、蔚来、京东和 B 站，目前都是基本面较弱的超跌公司，短期看基本面反转机会并不大，除非 B 站和 SEA 能够在游戏这种产品驱动型的业务上有一些意外的惊喜。具体关注点海豚君整理如下：
另外，本周宏观上也需要重点关注，美国大选多地都会进入初选的超级星期二，基本上能够确认党内候选人的提名、3 月就业率、时薪数据；国内会有两会、以及 3 月 CPI，另外下下周（3 月 11 日）美联储之前拯救中小银行的 BTFP 到期，关注如何续作。
