文章来源：海豚投研
文章作者：海豚君
财报核心要点：
1.搬出同款大礼包：看到Meta上季度推出回购分红后尝到股价大涨的甜头，谷歌这次也搬出了同款大礼包，新增700亿回购，并且首次派息（0.2美元/股）。虽然派息属于意思意思，但至少公司迈出了第一步。
2. 收入预期纠偏：一季度收入端一扫上季度阴霾，又回到了之前稳稳超预期的状态。海豚君认为，除了自身技术有优化（AI赋能）外，市场本身预期保守也是导致存在预期差的原因。细分来看:
（1）YouTube：因为基数低增速最高，但环比来看，本身的改善幅度也是最大的，同比增速有20%，而市场预期只有15%。
实际上，第三方数据显示，YouTube用户数据近期表现不错。比如根据Nielsen，YouTube 在美国流媒体TV中时长占比，3月同比提升了2pct，可能与影视同行内容偏淡有关。与此同时，根据Sensor Tower，一季度App端YouTube在美国地区用户增长也比同行更稳定一些。虽然近一个月，部分机构也相应抬高了对YouTube的收入预期，但实际表现还是更优。
（2）Search：是市场预期比较保守的主要地方。一季度搜索广告同比增长14%，市场预期只有11-12%，可能还是担心新AI入口的侵蚀。
海豚君认为，长期来看这个问题可能最终还是无法避免。只是短期上，谷歌还有防守力（全球领先的AI技术），同时广告主的预算迁移也有个过程，需要权衡用户的使用场景、使用粘性以及广告转化效果。
就目前而言，以GPT为首的AI问答平台，用户使用更多的还是办公、学习场景（假日期间GPT流量会迅速回落），广告商业化的空间还暂时有限。不过由于这一轮AI的行业变革发展太快，因此还是需要紧密关注边际变化。
（3）Cloud：是实实在在有AI红利的，一季度增速28%环比加速。虽然有一些基数效应，但云服务没有明显的季节性，客户需求连贯（无重大变化下续订率一般较高），再加上4月初Next大会管理层对云业务近况的一些介绍，海豚君认为Q1的加速增长应该存在不少AI加成。
3. 提效周期还没走完：不同于Meta已经走过裁员红利，谷歌裁员启动较晚，上季度暂缓后Q1又推进了，因此还有裁员对利润率的拉动。截至3月末，公司雇员环比去年底减少1600人，同比减少近一万人。
除此之外，可能就与AI提高广告转化，以及内部运营效率提高等有关。以广告为主的Services业务，分部OPM已经接近40%，剔除裁员补偿费用的话，利润率妥妥创新高。
4. 资本开支如期增加：因为AI投入的需求，上季度谷歌资本开支就已经开始猛拉，管理层也指引今年会有“显著“增长。一季度资本开支环比增长，同比几乎翻倍。
5. 关注电话会核心问题
谷歌财报中一般对业务指标变化的解释很少，主要在电话会上解释。因此要分析具体经营状况，它的电话会比较重要。
考虑到昨天Meta的雷中，包括了对二季度增速明显放缓的展望，这其中应该有不少与谷歌的共性问题（比如Temu在美投放减弱等），因此需要关注下电话会上管理层对广告的展望。除此之外，公司对后续AI投入导致的资本开支增长预期，是否会加速结束提效周期，和Meta一样重回投入？以及部分监管问题下半年可能也有一些进展，看看管理层如何评价风险影响。
6. 重点指标与预期对比
海豚君观点
一季度最大的利好实际上就是类似上季度Meta的股东大礼包：700亿回购+首次分红。当然业绩本身也没拉胯，但超预期的背后实际上是预期纠偏——由于4Q23的阴影以及对AI对搜索入口替代的担忧，财报前市场对谷歌预期普遍不高，在同样的低基数+宏观强劲的背景下，并没有呈现如Meta一样环比加速增长，反而提前给了增速放缓的趋势（广告行业今年下半年基数都会抬高）。
不过核心机构在最近一个月的预期，也是有明显调高的，尤其是对利润端的调整。这也是2月底因为Gemini“种族门”事件砸出一个小坑后，股价强势回归的原因。
而盘后拉涨到市值2.15万亿，也进一步缩小了这种预期差带来的估值修复空间（按照之前的预期，隐含24/25年 PE分别为24x/22x，如果1Q财报后，市场情绪逆转，利润预期顺势上调15%，那么今明两年PE回落到21x/19x左右，和暴跌后的Meta估值差不多）。虽然云业务在AI+低基数下增速会比较给力，以及裁员提效对盈利还有一些帮助，但今年下半年谷歌广告也有高基数压力，并且对于AI上的Capex投入今年也会显著增加。而相比于Meta，广告业务上谷歌也还是存在搜索入口侵蚀的中期增长隐忧，或许谷歌Gemini与苹果的合作、云业务在AI加持下能够缓解一些忧虑，但长远期视角，苹果也有自研动力，谷歌云业务本身产品竞争力并不领先。
以下为财报详细解读
一、谷歌基本介绍
谷歌母公司 Alphabet 业务繁多，财报结构也多次变化，不熟悉 Alphabet 的小伙伴可以先看下它的业务架构。
简单来阐述下谷歌基本面的长逻辑：
a． 广告业务作为营收大头，贡献公司主要利润。搜索广告存在中长期被信息流广告侵蚀的危机，处于高成长的流媒体YouTube来进行补位。
b． 云业务是公司的第二增长曲线，已经扭亏盈利，过去一年近期签单势头强劲。在广告将不断受弱消费拖累下，云业务的发展对支撑公司业绩和估值想象空间也越来越重要。
二、三大支柱创收均超市场保守预期
一季度谷歌整体营收805亿，同比增长15.4%，超出市场一致预期790亿，低基数+强劲的消费，支撑谷歌的广告收入同比继续加速增长。
（1）广告：YouTube强势，Search打脸质疑
一季度广告收入617亿，整体增长13%，低基数上环比上季度有一定加速，吻合强势的宏观环境下，整体行业的表现。但市场预期偏保守（认为谷歌边际趋势弱于同行），对YouTube和搜索的增速预期环比略微下降。后来在看到第三方数据平台YouTube表现不错后，也只是仅仅将增速提高了1pct，使得增速环比持平。
YouTube因为基数低增速最高，但环比来看，本身的改善幅度也是最大的，同比增速有20%，而市场预期只有15%。
实际上，第三方数据显示，YouTube用户数据近期表现不错。比如根据Nielsen，YouTube 在美国流媒体TV中时长占比，3月同比提升了2pct，可能与影视同行内容偏淡有关。与此同时，根据Sensor Tower，一季度App端YouTube在美国地区用户增长也比同行更稳定一些。虽然近一个月，部分机构也相应抬高了对YouTube的收入预期，但实际表现还是更优。
Search是市场预期比较保守的主要地方。一季度搜索广告同比增长14%，市场预期只有11-12%，可能还是担心新AI入口的侵蚀。
海豚君认为，长期来看这个问题可能最终还是无法避免。只是短期上，谷歌还有防守力（全球领先的AI技术），同时广告主的预算迁移也有个过程，需要权衡用户的使用场景、使用粘性以及广告转化效果。目前Similarweb上来看，谷歌搜索份额还相对稳定。
就目前而言，以GPT为首的AI问答平台，用户使用更多的还是办公、学习场景（假日期间GPT流量会迅速回落），广告商业化的空间还暂时有限。不过由于这一轮AI的行业变革发展太快，因此还是需要紧密关注边际变化。
（3）Cloud：是实实在在有AI红利的，一季度实现96亿收入，同比增速28%，环比提升。虽然有一些基数效应，但云服务没有明显的季节性，客户需求连贯（无重大变化下续订率一般较高），再加上4月初Next大会管理层对云业务近况的一些介绍，海豚君认为Q1的加速增长应该存在不少AI加成。
云业务是To B的，因此可能长期趋势上与本身的产品竞争力有关系，但短期的变化更容易受到当前或者上期新签合同规模的变动。
因此海豚君一般还是会通过谷歌的Revenue Backlog指标来判断短期趋势。这个指标中大部分是来自云业务，因此它的变化趋势也可以视作云业务的未履约合同量的变化趋势。
截至到四季度（一季度数据需要到SEC完整季报中查找，数据虽然滞后，但大趋势还是能看出来），谷歌云的积压合同继续环比增加14.2%，结合行业变化，AI加成很明显。
（4）其他业务：一季度增速意外放缓，同比增长18%。这部分收入主要由YouTube订阅（TV、音乐等）、Google Play、Google、One、硬件（手机Pixel和智能家电Nest）等组成，海豚君猜测可能主要与当期Google Play分成削减后收入受影响，以及硬件销售平淡有关。
不过YouTube订阅（TV&Music）应该还是很不错，第三方Nielsen的数据显示YouTube的TV时长份额3月有明显提高。
三、裁员继续“广进”，资本开支翻倍大增
一季度在收入端的拉动以及业务结构之间的占比变化（低毛利的联盟广告增速较弱），流量成本优化，谷歌毛利率因此提升了2pct（服务器折旧周期调整的红利期自上季度结束）。与此同时上季度暂缓的裁员，一季度继续执行，环比减少了1600人。
从费用变化上看，主要体现的是销售人员和行政人员的优化，销售费用同比下降2%，管理费用同比下降20%。最终经营利润255亿，利润率31.6%，剔除裁员补偿的支出后，实际经营利润率已经来到了33%。
分业务来看，一季度的利润率超预期，主要体现在以广告为主的谷歌服务业务上，经营利润率已经接近40%，如果算上裁员补偿的影响，那实际利润率妥妥创新高了。
而在中长期的基建投入上，上季度就已经表现出因为行业算力紧缺问题，公司在AI上显著增加的投入——资本开支大幅增长。四季度电话会上管理层也表达了今年将显著增加Capex的明确规划，由AI带来的新一轮投入周期将重启。一如预期，Q1谷歌的Capex达到了120亿，同比近乎翻倍。
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